（原標題：銀河資管“爆倉”遭討債 “資管通道+投顧” 風光不再）
隨著銀河資本青昀套利9號資產(chǎn)管理計劃（以下簡稱“銀河青昀9號”）以虧損收尾，銀河基金子公司銀河資本資產(chǎn)管理有限公司（以下簡稱“銀河資本”）跟上海青昀投資管理有限公司（以下簡稱“青昀投資”）也從業(yè)務(wù)合作演變?yōu)閷Σ竟谩?/span>
《中國經(jīng)營報》記者從銀河資本方面了解到，人民法院已進行了庭審并作出了民事裁定，認為此案件應(yīng)當由投資顧問合同約定的伸裁機構(gòu)管轄，不屬于人民法院受理范圍，駁回青昀投資向銀河資本追討“追加資金”的起訴。不過，另據(jù)記者了解，該裁定書目前處于上訴期，尚未生效。
青昀投資則向記者表示，公司目前未收到任何駁回的書面材料，“虹口法院在與青昀委托律師溝通時提出銀河資本對管轄權(quán)提出異議。”
“以今年7月實施的私募新規(guī)對照，如果現(xiàn)在要發(fā)行一只類似于‘銀河青昀9號’的產(chǎn)品，很可能是以失敗告終。”一家上市券商的資管人士表示，從產(chǎn)品的杠桿倍數(shù)以及投顧門檻看，任性發(fā)行“資管通道+投資顧問”產(chǎn)品的時代已經(jīng)一去不復(fù)返了，私募資管在風控和合規(guī)方面都受到了諸多限制。
杠桿套利“爆倉”
2016年5月23日，成立滿一年的銀河青昀9號迎來到期清算，作為銀河資本和青昀資本共同冠名發(fā)起的第十只資管產(chǎn)品，其成績單并不理想。
銀河資本提供的資料表明，到期清算分配時，整體產(chǎn)品份額凈值約為 0.983元，其中，A類份額凈值為1.064 元，B類和C類份額凈值均為 0.763元。對于B類、C類的虧損問題，銀河證券認為，主要是杠桿的原因造成的，B類、C類承擔了杠桿效應(yīng)后的虧損。
雖然杠桿份額虧損嚴重，但在銀河資本看來，整體上的運營情況似乎沒那么糟糕。銀河資本表示，在銀河青昀9號從成立到清算期間，A股滬深300指數(shù)大幅下跌36.23%，而銀河青昀9號到期清算時整體產(chǎn)品份額凈值為0.983元，僅虧損1.7%，,遠低于同期大盤跌幅。
從產(chǎn)品設(shè)計上看，銀河青昀9號是一款結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，投資者分為 A、B、C三類，C類份額由投資顧問指定的投資者認購，同時，三類份額在收益分配結(jié)構(gòu)方面迥異。據(jù)銀河資本介紹，在保證A 類份額約定年化收益的前提下, B、C類份額按照投資金額等比例分配剩余收益,對于B、C投資者存在將近3倍的杠桿。據(jù)悉，為了防范風險，在產(chǎn)品合同中還設(shè)置了0.97、0.95元兩條預(yù)警線和0.93元的止損線。
然而，在2015年5月初成立之時，投資人似乎只看到了加杠桿的“賺錢效應(yīng)”而忽視了虧損加杠桿的“毒藥”。在成立不久后，銀河青昀9號就在同年6月中旬遭遇股災(zāi)而觸及預(yù)警線3 次，觸及止損線1次。
對此，有投資人表示，未收到及時的告知信息，但銀河資本向記者回應(yīng)稱，銀河資本和青昀投資均通過電話和郵件方式通知了B類及C類委托人。同時強調(diào)，“委托人在接到觸及預(yù)警線通知后，全體委托人未形成一致追加資金的意見，我公司按照資產(chǎn)管理合同的約定實施了降倉操作?！?/span>
降低倉位并未能拯救銀河青昀9號，進入7月后，銀河青昀9號跌破止損線正式爆倉。
投研能力存疑
“一旦基金凈值臨近清盤線，只要對市場還抱有希望，機構(gòu)就不會甘心認輸。”上海一家私募機構(gòu)的投資總監(jiān)告訴記者。他表示，私募會通過和持有人協(xié)商，降低或解除清盤線條款，保留私募產(chǎn)品?；蛘咄ㄟ^追加自有資金方式讓產(chǎn)品凈值遠離清盤線，以便后續(xù)使凈值快速回升。
顯然，在銀河青昀9號遭遇爆倉時，青昀投資和杠桿份額委托人選擇了后者，通過追加資金促使份額凈值重回1元以上。
銀河資本表示，在觸及止損線后，考慮到B類和C類委托人損失較大，且資產(chǎn)管理合同中有相應(yīng)的追加資金條款，公司積極協(xié)調(diào)追加增強資金義務(wù)方進行資金追加。
據(jù)該產(chǎn)品投資人透露，經(jīng)過多次反復(fù)溝通，相關(guān)方追加了資金，其中，青昀投資追加了1450萬元。追加資金按其他收入納入估值后提升了整體產(chǎn)品份額，從而達到了合同約定的1元，該產(chǎn)品繼續(xù)投資運作，直至到期清算。
記者了解到的一個細節(jié)是，該產(chǎn)品中投資顧問屬于非追加義務(wù)人?！盀榱顺钟腥说睦?，公司主動追加1450萬元資金，確保了產(chǎn)品的存續(xù)投資運作?！鼻嚓劳顿Y相關(guān)負責人表示。
遺憾的是，直至到期清算，青昀投資追加的資金都未能拿回。面對記者的提問，銀河資本給出的解釋是，自追加恢復(fù)交易到產(chǎn)品到期清算，銀河青昀9號份額凈值自始至終從未到達1元以上，追加的增強資金未能滿足產(chǎn)品合同約定的提取條款，所以追加的增強資金不再退回。因此，銀河資本被青昀投資告上法庭。
除了在追加資金問題上與投資顧問糾纏不清外，銀河資本作為管理人也遭到投資人的指責和質(zhì)疑。作為一款主投于分級基金套利策略的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，主要依靠分級基金的折溢價率進行套利，其本身存在折溢價的安全墊，為何日跌幅會出現(xiàn)超過市場的不合理現(xiàn)象？
對此，銀河資本給出解釋。銀河資本表示，青昀投資的套利策略在2010年形成，經(jīng)過五年市場反復(fù)檢驗后定型。但在股災(zāi)和2016年初股市熔斷暴跌期間，青昀投資的套利模型短期失效，需要立即降低倉位，但是由于市場喪失了流動性，導致在一定程度上影響了降倉操作，從而引起產(chǎn)品凈值出現(xiàn)超常規(guī)的回撤。“這是青昀投資之前幾年的套利實踐過程中所未曾遇見的, 甚至超出了其最板端的預(yù)測。”銀河資本表示。
青昀投資則表示，在銀河青昀9號凈值出現(xiàn)大幅回撤期間，市場的溢價非常顯著，有的品種連續(xù)出現(xiàn)5%以上的溢價，是套利操作的黃金時點?！耙驗橹爱a(chǎn)品的設(shè)計中，不允許加入股指期貨做對沖，因此，雖然套利上存在巨大的獲利空間，但同時因承擔指數(shù)的波動而導致產(chǎn)品凈值的下跌?！鼻嚓劳顿Y認為，這正是其嚴格遵守合同約定的表現(xiàn)。
朱俊軍和他創(chuàng)辦的青昀資本的投研實力也被打上了問號。一位私募基金觀察人士向記者表示，從朱俊軍的履歷看，在創(chuàng)辦青昀投資之前，他在金融機構(gòu)十余年主要是從事市場業(yè)務(wù)，其投研功底有待觀察?！傲硗馑墓颈容^年輕，尚且沒有很好的連續(xù)可追溯業(yè)績?！?/span>
對此，青昀投資回應(yīng)稱，“雖然成立時間短，但創(chuàng)始人之一此前一直從事指數(shù)分級的套利工作，是市場中最具有實戰(zhàn)經(jīng)驗的投資者?！?/span>
即便經(jīng)此訴訟，青昀投資仍認為銀河資本是非常優(yōu)秀的金融機構(gòu)，希望未來依然有合作的機會。
格上理財研究中心研究員徐麗認為，在產(chǎn)品“爆倉”引起的一系列事件中，管理人和投資顧問都有不可推卸的責任，二者在嚴格執(zhí)行合同約定以及信息披露等方面仍存在欠缺。
投顧產(chǎn)品“失寵”
“銀河青昀9號”只是眾多投顧類產(chǎn)品的一個縮影。
早在去年10月份，銀河資本就因為“資管通道+投資顧問”栽了跟頭。因“部分私募外包型產(chǎn)品未通過相應(yīng)風控程序”被證監(jiān)會責令改正，并暫停辦理特定客戶資管計劃備案3個月的處罰。
一家上市券商的資管人士告訴記者，“隨著資管新規(guī)的實施，控制結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品杠桿、提高投顧類產(chǎn)品發(fā)行門檻等導向決定了未來顧問管理類產(chǎn)品的市場空間將會被擠壓?！?/span>
顧問管理類產(chǎn)品通常是指私募機構(gòu)借助基金子公司資管計劃、券商資管、信托等通道發(fā)行產(chǎn)品。根據(jù)銀河青昀9號產(chǎn)品合同的約定，該產(chǎn)品的管理人為銀河資本，投資顧問為青昀投資，屬于顧問管理類型的私募基金。
通道方作為法律意義上的基金管理人，主要負責產(chǎn)品發(fā)行和募集，私募機構(gòu)作為產(chǎn)品的投資顧問對產(chǎn)品給出投資意見并管理，在證券基金業(yè)協(xié)會的備案系統(tǒng)中登記的管理人往往是投資顧問。通道方和投資顧問通過投顧協(xié)議，確定雙方的權(quán)利義務(wù)和職責。然而在實際操作中，權(quán)責不清晰、利益沖突、缺乏風控等弊端日益顯現(xiàn)。
今年7月18日起實施的《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運作管理暫行規(guī)定》，明確了投資顧問的條件要求：中國證券投資基金業(yè)協(xié)會登記滿1年，無重大違法違規(guī)情況的會員，具備3年以上連續(xù)可追溯投資業(yè)績的資產(chǎn)管理人員不少于3人，并且無不良記錄。
同時對結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品杠桿風險也進行了嚴格控制限定：股票類和混合類杠桿不得超過1倍；固定收益類結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計劃的杠桿倍數(shù)不得超過3倍；其他類結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計劃的杠桿倍數(shù)不得超過2倍。
